作者：丁卯

编辑：郑怀舟

10月23日，华润饮料——即我们熟知的“怡宝”纯净水的母公司，正式登陆港股。尽管IPO首日市场热情高涨，华润饮料的股价大幅上扬，但随后的交易日中，其股价却出现显著回调，并在15港元/股附近徘徊。截至11月4日，公司自上市以来的累计跌幅已超过11%。

那么，作为国内即饮软饮市场的头部企业，华润饮料的基本面究竟如何？其未来的表现又该如何评价呢？

九成营收来自“怡宝”

消费者对于“怡宝”这一品牌可谓耳熟能详，但“怡宝”仅仅是华润饮料品牌矩阵中的一部分。公司旗下共有13个子品牌，覆盖包装饮用水、茶饮料、果汁、咖啡、奶茶等众多软饮品类。尽管近年来不断推出新品，但“怡宝”仍是华润饮料的主要收入来源，长期收入占比维持在90%左右。

“怡宝”的强品牌效应使得其包装饮用水业务的复合增速远高于行业平均水平，为投资者贡献了稳定性。然而，随着市场环境的变化，近年来“怡宝”的营收增速出现下滑，而其他饮料的收入则快速增长。过度依赖“怡宝”品牌，导致公司整体成长性的下滑。

盈利能力好转但不太亮眼

近年来，华润饮料的盈利能力有所提升，这主要得益于成本占比最大的PET价格持续下滑以及包装水产品自有生产占比的提升。但与竞争对手农夫山泉相比，其盈利能力仍有较大差距。这种差异主要体现在三个方面：首先是产品结构的差异及规模化带来的毛利率差异；其次是核心产品包装水毛利率间的较大差距；最后是销售费用率之间的差异。

估值想象空间在于能否打破“怡宝”天花板

目前，华润饮料的总市值约316亿元人民币，对应PE(TTM)约24倍。与同为软饮龙头的农夫山泉、东鹏饮料、康师傅控股和统一相比，其估值偏低，且更接近稳态成长下的软饮估值。市场对其的保守态度，一方面源于过往包装水子赛道的增长性有限，另一方面则是由于现有竞争格局中，华润饮料尚未摆脱跟随者的姿态，尚未找到能够支撑公司独立增长的来源。

市场期待的是，华润饮料能否通过精准的市场洞察和强大的自研能力，打造另一个“怡宝”式的爆款产品，从而打开未来估值空间。当前，“怡宝”的旧故事已经无法满足二级市场的想象力，寻找并成功打造下一个“东方树叶”或许才是华润饮料的出路。

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